第7讲：财政政策与政府债务

课程目标

1. 理解财政政策的工具与乘数效应
2. 掌握挤出效应与李嘉图等价定理
3. 通过中日美数据理解政府债务可持续性
4. 分析日本债务260% GDP的奇特案例

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一、财政政策的定义与工具

定义

财政政策（Fiscal Policy）：

• 政府通过调整支出和税收影响经济

两大工具：

1. 政府支出（G）：基建、国防、教育、医疗
2. 税收（T）：个人所得税、企业所得税、消费税、关税

扩张性 vs 紧缩性财政政策

类型	政府支出	税收	财政余额	目标	应用场景
扩张性	增加	减少	赤字↑	刺激经济	衰退、失业高
紧缩性	减少	增加	盈余↑	抑制过热	通胀、经济过热

财政余额

预算赤字（Deficit）： [ \text{赤字} = G - T > 0 ]

• 政府花得比收得多

预算盈余（Surplus）： [ \text{盈余} = T - G > 0 ]

• 政府收得比花得多

结构性赤字 vs 周期性赤字：

• 结构性：即使经济充分就业仍存在的赤字（制度性支出>税收）
• 周期性：经济衰退时税收↓，失业救济↑导致的赤字

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二、财政政策的乘数效应

政府支出乘数

定义：政府支出增加$1，GDP增加超过$1

公式： [ \text{支出乘数} = \frac{1}{1 - MPC} ]

• MPC（边际消费倾向）：新增收入中用于消费的比例

传导机制：

1. 政府修高铁，支出100亿
2. 建筑工人收入↑100亿
3. 工人消费↑（假设MPC=0.8，消费80亿）
4. 商家收入↑80亿
5. 商家消费↑64亿
6. ...以此类推
7. 总效应 = 100 + 80 + 64 + ... = 100 / (1 - 0.8) = 500亿

乘数大小取决于：

• MPC越高（穷人高于富人）→ 乘数越大
• 进口倾向越低 → 乘数越大（若花在进口品，不刺激本国GDP）
• 税率越低 → 乘数越大

实证估计（OECD）：

• 发达国家：1.0-1.5
• 新兴经济体：0.5-1.0
• 衰退期：乘数更大（闲置资源多）
• 繁荣期：乘数更小（挤出效应显著）

税收乘数

公式： [ \text{税收乘数} = -\frac{MPC}{1 - MPC} ]

特点：

• 负值：减税刺激，加税抑制
• 绝对值小于支出乘数

原因：

• 政府支出100亿，全部进入循环
• 减税100亿，人们只消费80亿（MPC=0.8），储蓄20亿
• 初始冲击小 → 乘数效应小

中日美2008-2009财政刺激对比

国家	刺激规模	占GDP%	主要内容	效果
🇺🇸 美国	$787亿	5.5%	退税+失业救济+基建	GDP 2010年+2.7%
🇨🇳 中国	4万亿元	12.5%	基建（高铁、保障房）	GDP 2010年+10.6%
🇯🇵 日本	¥75万亿	15%	基建+补贴	GDP 2010年+4.2%

中国乘数效应最大？

• 表面：GDP从6.4%反弹至11.9%
• 但：
  • 配合9.6万亿信贷（货币+财政双刺激）
  • 部分投资低效（重复建设、鬼城）
  • 地方债务激增

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三、财政政策的局限

1. 挤出效应（Crowding Out）

机制：

1. 政府支出↑ → 借债↑ → 国债供给↑
2. 债券价格↓ → 利率↑
3. 企业借款成本↑ → 私人投资↓
4. 总需求增加小于政府支出

公式： [ \Delta GDP = \text{政府支出乘数效应} - \text{私人投资减少} ]

极端情况（完全挤出）：

• 利率上升导致私人投资减少与政府支出增加相等
• 总需求不变，财政政策无效

现实中挤出程度取决于：

• 经济状态：
  • 衰退期（闲置资金多）→ 挤出小
  • 繁荣期（资金紧张）→ 挤出大
• 货币政策配合：
  • 若央行同时降息 → 抵消利率上升 → 挤出小

案例：美国1980s里根减税：

• 减税$7500亿（扩张）
• 但国防支出大增（扩张）
• 预算赤字从$79亿→$2210亿
• 利率升至15-20%
• 私人投资受挤出

2. 李嘉图等价（Ricardian Equivalence）

理论（巴罗，1974）：

• 政府今天减税 → 未来必加税（偿还国债）
• 理性人预见到 → 储蓄增加而非消费
• 减税无法刺激经济

假设条件（现实不满足）：

1. 人们完全理性，预见未来
2. 资本市场完美
3. 无流动性约束
4. 无代际利他（关心子孙税负）

实证证据：

• 部分成立：富人更接近理性
• 大部分不成立：穷人有流动性约束，收到退税立即消费

3. 时滞

• 决策时滞：国会辩论数月
• 执行时滞：拨款到项目开工需1-2年
• 等政策生效，经济可能已复苏（顺周期反而有害）

对比货币政策：

• 货币政策：FOMC开会决定，次日生效（时滞短）
• 财政政策：国会通过预算，执行缓慢（时滞长）

4. 政治经济学问题

• 选举周期：政客倾向选前减税/增支（买选票）
• 利益集团：基建项目偏向某些地区/行业
• 棘轮效应：临时支出变成永久（如失业救济延长）

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四、政府债务：中日美对比

2023年政府债务数据

国家	政府债务	债务/GDP	债务主要持有者	利息支出/政府收入
🇺🇸 美国	$34万亿	124%	国内70%，外国30%	15%
🇯🇵 日本	¥1,270万亿	260%	国内90%，外国10%	8%
🇨🇳 中国	¥60万亿*	50%*	国内99%	6%

*中国数据仅中央+地方显性债务，含隐性债务可能达80-100% GDP

数据来源：IMF、各国财政部

美国：债务上限危机

债务上限机制：

• 国会设定债务上限（目前$31.4万亿）
• 达到上限需国会投票提高
• 两党博弈：共和党要求削减支出，民主党拒绝

历次危机：

• 2011年：

  • 僵持至最后一刻（距违约仅2天）
  • 标普下调美国主权评级AAA → AA+（史上首次）
  • 股市暴跌-17%
  • 最终国会通过削减$2.1万亿支出

• 2023年：

  • 共和党控制众议院，要求削减开支
  • 拜登拒绝谈判
  • 6月初达成协议，暂停债务上限至2025

为什么美国债务未失控？

1. 美元霸权：
   • 全球59%外汇储备
   • 可用美元偿债（印钞）
2. 经济体量大：
   • GDP $27万亿，债务/GDP 124%仍可控
3. 利率低：
   • 2010-2021年10年期国债利率1-2%
   • 利息负担轻
4. 投资者信心：
   • 美债仍是"避险资产"

隐忧：

• 利率上升：2023年10年期国债5%，利息支出激增
• 人口老龄化：社保、医保支出将爆炸
• 党争激化：债务上限成为政治武器

日本：260% GDP的奇迹

债务构成：

• 政府债务：¥1,270万亿
• = 中央政府¥1,000万亿 + 地方政府¥200万亿 + 社保基金¥70万亿

为什么日本未破产？

1. 国内持有（90%）

• 日本银行：43%
• 国内银行/保险公司：30%
• 社保基金：10%
• 居民：7%
• 外国投资者：仅10%

含义：

• 债务是"欠自己的钱"
• 违约风险低（不会因外资撤离而崩溃）

2. 高储蓄率

• 家庭储蓄率：虽下降，但仍有资金购买国债
• 对外净资产：¥411万亿（全球最大债权国）

3. 低利率

• 10年期国债利率：0-0.5%（2024年才升至1%）
• 利息支出占政府收入仅8%（低于美国15%）

日本银行的角色：

• 持有43%国债 → 政府付利息给央行
• 央行利润上缴财政 → 实际利息成本接近0
• 类似"债务货币化"

4. 日元是本币

• 可印日元偿债（理论上）
• 不会像阿根廷（外币债务）那样违约

代价：

• 30年增长停滞
• 财政僵化：2/3预算用于还债、社保，无钱投资未来
• 通缩陷阱：市场预期政府永远宽松

可持续吗？

乐观派（MMT现代货币理论）：

• 只要债务是本币计价，主权国家不会破产
• 只要通胀不起，可继续借债

悲观派：

• 人口萎缩→储蓄率下降→无人买国债
• 通胀抬头→央行被迫加息→利息支出爆炸
• 外国投资者丧失信心→日元崩盘

中国：隐性债务风险

显性债务（50% GDP）：

• 中央政府：26万亿（22% GDP）
• 地方政府债券：35万亿（28% GDP）

隐性债务（估计30-50% GDP）：

• 地方政府融资平台（LGFV）：30-50万亿
• 政府隐性担保企业债务：国企、政策性银行

总债务（显性+隐性）：

• 保守估计：80-100% GDP
• 激进估计：120% GDP

风险点：

1. 地方政府债务

• 土地财政依赖：
  • 地方政府收入40%来自卖地
  • 2021年房地产低迷→卖地收入暴跌-23%（2022）
• 融资平台债务：
  • LGFV举债搞基建
  • 很多项目回报率低（收费公路、产业园）
  • 借新债还旧债（庞氏）

案例：贵州遵义：

• 债务：5000亿，是GDP的2倍
• 2023年曝出欠债危机
• 中央政府注资救助

2. 房地产风险

• 恒大、碧桂园等巨头债务危机
• 地方政府、银行均有风险敞口

3. 人口老龄化

• 2035年65岁以上占30%
• 养老金缺口巨大

中央应对：

• 置换债务：地方高息债换成低息债
• 严控新增债务
• "化债"：逐步削减隐性债务
• 但进展缓慢

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五、案例分析：2020-2021疫情财政刺激

美国：史无前例的$5万亿

三轮刺激：

1. CARES Act（2020.3）：$2.2万亿

   • 直接发钱：成人$1200，儿童$500
   • 失业救济：每周+$600
   • 小企业贷款（PPP）

2. 第二轮（2020.12）：$900亿

   • 再发钱：$600/人
   • 失业救济延长

3. 美国救援计划（2021.3）：$1.9万亿

   • 再发钱：$1400/人
   • 失业救济：每周+$300，延至9月

总计：$5.0万亿（占GDP 24%）

效果：

• 正面：

  • GDP快速恢复：2020 Q2 -31% → 2021 Q2 +12%
  • 失业率：14.7%（2020.4） → 3.6%（2021.12）
  • 居民收入反增（救济>工资损失）

• 负面：

  • 通胀飙升：2021年5% → 2022年9.1%
  • 财政赤字：$3.1万亿（2020），$2.8万亿（2021）
  • 债务/GDP：107% → 124%

争议：刺激过度？**

• 萨默斯（前财长）：1.9万亿太多，引发通胀
• 拜登政府：宁可做过头，不可不足

日本：细水长流

• 刺激规模：¥73万亿（2020-2021累计，占GDP 13%）
• 特点：多轮小额刺激，而非一次性大规模
• 效果：GDP恢复慢，但通胀未失控

中国：早收早止

• 2020年：

  • 减税降费：2.5万亿
  • 专项债：3.75万亿
  • 财政赤字：3.6%（温和）

• 2021年后收紧：

  • 赤字率降至3.0%
  • 强调"不搞大水漫灌"
  • 结果：2023年需求不足，通缩压力

对比：

• 美国：激进刺激 → 通胀
• 中国：谨慎刺激 → 通缩
• 日本：中庸

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六、现代货币理论（MMT）

核心观点

1. 主权货币国家不会破产：

   • 可印钞还债
   • 例：美国、日本、英国

2. 财政赤字不是问题，通胀才是：

   • 只要通胀不起，政府可继续借债
   • 赤字=私人部门盈余

3. 税收的作用不是筹钱，是控通胀：

   • 政府先花钱（创造货币）
   • 税收回收货币，防止通胀

批评

1. 忽视债务负担：

   • 利息支出挤压其他开支
   • 未来代际不公平

2. 通胀难控制：

   • 一旦通胀起来，很难压下
   • 1970s滞胀教训

3. 政治可行性：

   • 政客倾向扩张，难以加税控通胀

日本是MMT实践？

• 30年赤字+央行购债
• 但通胀未起（反而通缩）
• MMT支持者：证明理论正确
• 批评者：日本增长停滞，并非成功

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七、本讲总结

核心要点

1. 财政政策工具：

   • 政府支出、税收
   • 乘数效应：$1支出 → $1.0-1.5 GDP

2. 局限性：

   • 挤出效应：利率上升抑制私人投资
   • 时滞：决策慢、执行慢
   • 政治约束

3. 政府债务：

   • 🇺🇸 美国：124% GDP，美元霸权支撑
   • 🇯🇵 日本：260% GDP，国内持有+低利率
   • 🇨🇳 中国：50%显性 + 30-50%隐性

4. 可持续性：

   • 取决于：利率、经济增长率、债务币种、投资者信心

课后思考题

1. 日本悖论：日本债务260% GDP，为何未破产？如果日本经济重新增长、利率上升，会发生什么？

2. 中国选择：中国2023年面临通缩，有人建议学美国大规模财政刺激。但中国债务已不低，是否应该刺激？如何权衡？

3. MMT：现代货币理论认为"主权货币国家不会破产，只需控制通胀"。你认为这适用于所有国家吗？阿根廷、土耳其为何不适用？

下节预告

第8讲：金融市场与宏观经济

• 股票市场、债券市场与实体经济的关系
• 资产价格泡沫：1990日本、2008美国、2015中国
• 金融危机的形成与传导
• 金融监管的必要性

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数据来源：

• IMF Fiscal Monitor：政府债务数据
• 美国财政部：美国债务、预算
• 日本财务省：日本财政数据
• 中国财政部：中国财政数据
• OECD、世界银行：跨国财政比较
• 学术文献：财政乘数估计

本讲数据截至2024年初，涵盖2008-2024年财政政策重大事件。